沪胶进入博弈操作策略改变

本月主力合约由 1405 换月至 1409，月度最高成交于 15995 元/吨，并创下自 2009 年 5 月以来新低 14375 元/吨。

跨市场方面，沪胶较日胶、新加坡胶升水程度大幅收窄，仅转换汇率的情况下，升水均仅有1000 元/吨左右；若考虑关税、增值税以及各项进口费用，则沪胶已贴水日胶及新加坡胶。跨品种方面，2 月 24 日至 3 月 4 日，胶铜主力合约比价曾一度达到 2007 年以来低位，低于 0.3 的比值。本周橡胶(15660, -50.00, -0.32%)、沪铜(46630, 0.00, 0.00%)走势持稳，比价保持在 0.33-0.34。

二、 产业链现状

(一) 橡胶

1、现货、期货库存

截至 3 月 28 日青岛保税区橡胶库存再度增加，但增幅减缓，总库存逼近 36 万吨。具体来看，复合橡胶库存继续下降，天然橡胶、合成橡胶库存增加。其中，天然橡胶增加 1 万多吨，复合橡胶减少 7 千多吨。

期货库存方面，本周，上海期货交易所天然橡胶库存继续下降，为 18.1134 万吨，减少 7810吨。其中，上海减少 1102 吨，山东减少 838 吨，海南减少 5420 吨，天津减少 450 吨，云南无变化。期货仓单本周减少 7360 吨，为 13.998 万吨。其中，上海减少 690 吨，山东减少 140 吨，海南减少 6410 吨，天津减少 120 吨。目前上期所总库容为 28.7 万吨。

以月度为跨度来看，3 月份，上期所库存继续下降，累计减少 22,032 吨(2 月份减少 4492 吨)；本月仓单由增转降，降幅明显，累计减少 22,680 吨。如此规模的月度降幅，历史上只在 2010 年3 月时出现过。

上期所今年 1 月 2 日通知称，根据天然橡胶运输费用变化的情况，决定将云南指定仓库交割的天然橡胶的贴水由原来的 280 元/吨上调至 480 元/吨，从 RU1501 合约起执行。

2、进口

进口分类数据中，天然橡胶增幅明显。

根据海关总署公布的数据，中国 2 月天然橡胶进口量为 191,161 吨，较去年同期增长 31.2%；1-2 月天然橡胶累计进口 53.4 万吨，累计同比增长 34%。2 月复合胶进口量为 79,203 吨，较去年同期减少 7%；1-2 月复合橡胶累计进口 23.43 万吨，累计同比增长 6%。

3、收储

2013 年下半年，国储共进行了 4 次竞拍，合计成交 24.37 万吨，其中 13.73 万吨为烟胶片，10.64 万吨为全乳胶。根据去年签订的协议，2014 年一季度中标企业需要向国储上交一部分，由此也可以解释上期所库存 2 月份由增转降、3 月份较大幅度下降的现象。预计后期中标企业仍有较大可能从期货上交储，上期所库存也将相应减少。根据一季度交储情况，后期交储时间预计在每个季度的最后一个月份，建议关注上期所 6、9、12 月份变动情况。

而对于今年度的国储新一轮的收储计划，我们预计若国储再次进行收储，收储窗口最快也要到下半年才会打开。此外，由于橡胶保存期有限，不排除 2014 年国储将对橡胶进行轮储，即抛售 2012 年老胶，再收购新胶；若处理老胶，预计抛储量为 5-6 万吨。此外，对于橡胶收储方式，若参照棉花(15915, -55.00, -0.34%)收储将试点进行棉农直补的方式，未来橡胶收储方式未尝不会进行类似改变。

(二) 下游

本周山东地区轮胎企业全钢胎开工率为 74.6%，较上周涨 2%。厂家出厂价格基本稳定，个别小幅调整。本周国内半钢胎开工率 82%，较上周持稳。半钢胎企业库存水平合理，出厂价格周内持稳。国内替换胎市场需求少有好转，带动轮胎开工小幅上涨，但国内走货量整体相对依旧平淡。

预计短期轮胎市场将继续延续前期态势，持稳运行为主。

据中国汽车工业协会统计，2 月份国内卡车(含非完整车辆、半挂牵引车) 市场产销分别为267,923 辆和 253,349 辆，生产环比下降 10.90%，同比增长 24.11%；销售环比下降 4.35%，同比增长 17.63%。其中，重型卡车(含非完整车辆、半挂牵引车)产销 64,540 辆和 54,741 辆，产销环比分别增长 2.53%和 6.93%，同比分别增长 45.29%和 38.18%。中型卡车(含非完整车辆)产销 19,205辆和 18,018 辆，产销环比分别增长-12.08%和-3.55%，同比分别增长 12.95%和 20.28%。

今年 1 月，重卡销售仍保持 19%的同比增速，主要原因仍然是国 IV 排放标准导致的消费透支。随着各省市逐渐实行国 IV 标准，销售将逐渐转为平淡。我们对 2014 年重卡增速看淡，全年行业性机会难有。回顾 2013 年，影响厂商端销量的主要有三个要素：投资增速、经销商库存与报废更新周期。2014 年投资增速大概率下降，经销商库库存扰动带来的基数效应消失，报废更新周期持平。12 月超预期增长后不确定因素在累积，我们预计 2014 年重卡销量增速将下滑到个位数。2013 年 2 季度~2014 年 1 季度销量增速将只是一个短期高点。

三、 后市展望

自 2013 年 12 月沪胶主力合约(1405)创下 20180 元/吨阶段性高位后，至今沪胶价格已缩水超过 25%。与此同时，农历新年后，上期所库存出现持续下降，仓单 3 月份减少 2 万余吨。由于橡胶生产高度分工，因而讨论橡胶“成本论”无法探究沪胶底部绝对数值。从期现价差来预测沪胶走势更为可靠。目前来看，沪胶近月合约与现货全乳胶价格基本处于平水状态，加上持仓成本后，主力合约实际上处于贴水状态。

沪胶后市，支撑方面的因素有：

1、 若算上持仓成本后，期货仍保持贴水现货，那么上期所库存及仓单将保持下降，这将减缓沪胶继续下跌的压力。

2、 4 月份东南亚主产国停割，胶价外强内弱，对胶价有一定支撑作用。

不过，需要注意的是，青岛保税区库存仍在上升，下游随用随买；人民币兑美元汇率近期出现连续贬值，对于融资胶而言利空；此外，云南产区已开始交割，尽管胶农对刚进入开割期的幼胶树割胶积极性较低，但对整个产业链供给难以造成短期影响。

市场进入博弈期，4 月的沪胶将进入箱体震荡期，操作策略由趋势交易转为区间交易。